Om bolaget
Nilörngruppen grundades år 1977 i Borås och är en internationell koncern specialiserad på branding och design av etiketter, förpackningar och accessoarer. Bolaget erbjuder helhetslösningar för varumärkesprofilering, från design och produktutveckling till produktion och logistik. Med ett tydligt fokus på mode-, sport- och konfektionsbranschen samarbetar Nilörn idag med över 1 000 varumärkesägare globalt.
Bolagets erbjudande omfattar allt från traditionella vävda och tryckta etiketter till tekniskt avancerade produkter som RFID-etiketter och spårbarhetslösningar. Tjänsteerbjudandet inkluderar design, produktionsstyrning och logistik, vilket möjliggör snabba och precisa leveranser till kundernas produktions- och distributionsnav. Nilörn har en global närvaro med säljkontor i Europa och produktions- och logistiknätverk i Asien, bland annat i Kina, Bangladesh, Indien och Turkiet.
Nilörngruppen omsätter nära 1 miljard, gör cirka 100 miljoner i rörelseresultat, motsvarande en EBIT-marginal som i genomsnitt historiskt har uppgått till 10 – 12 %. Bolaget har haft en avkastning på sysselsatt kapital om cirka 20 – 30 % uthålligt över tid med hög stabilitet. Bolaget har en finansiell målsättning om tillväxt och rörelsemarginal överstigande 7 % respektive 10 %. Idag handlas aktien till 9x EBIT på rullande tolv månader.
Marknadsöversikt
Marknadsstorlek och tillväxt
Den globala marknaden för etiketter och förpackningar är omfattande och växer stabilt. Etikettmarknaden värderas till cirka 77 miljarder USD år 2025 och förväntas växa med omkring 4–5 % CAGR fram till år 2030. Förpackningsmarknaden, som inkluderar allt från primär- till sekundärförpackningar, värderas till över 1,1 biljoner USD (år 2023), med en årlig tillväxt på ca 3–4 %.
Tillväxten drivs av globalisering av handel, växande konsumtion i Asien, e-handelns tillväxt samt ökade krav på spårbarhet och digital information i produkters förpackningar och etiketter.
Drivkrafter och trender
Hållbarhet är en avgörande drivkraft. Både konsumenter och varumärkesägare efterfrågar idag miljövänliga material, mindre förpackningar och möjligheter till återvinning. Samtidigt sker en snabb teknikutveckling inom digital printing, RFID och QR-baserad spårbarhet, som möjliggör personalisering och realtidsdata i logistik.
E-handeln ställer krav på funktionella förpackningar med hög varumärkesprofil. Trenden med omnikanal-distribution innebär att förpackningen blivit en förlängning av varumärkesupplevelsen.
Ett betydande regulatoriskt skifte förväntas dessutom ske inom EU genom lagkrav på digitalt produktpass, som del av unionens “Green Deal” och “Circular Economy Action Plan”. Dessa produktpass syftar till att ge konsumenter och tillsynsmyndigheter insyn i en produkts ursprung, innehåll och klimatavtryck, och blir initialt obligatoriska för bland annat textilprodukter. För varumärkesägare skapar detta stora utmaningar: komplex datainsamling, behov av spårbarhet genom hela leveranskedjan samt integration av digitala identifieringssystem i produkterna. Detta innebär att leverantörer som Nilörn, med teknisk kapacitet för RFID, QR-koder och dataplattformar, blir avgörande för att möta kommande krav. Nilörngruppen har redan utvecklat en lösning i form av Nilörn Connect för att underlätta för varumärkesägare, vilket vi återkommer till i investeringstesen.
Konkurrens och segment
Marknaden för etiketter och förpackningar är fragmenterad. Inom etiketter dominerar globala aktörer som Avery Dennison och CCL Industries, medan mindre nischbolag – som Nilörn – fokuserar på branschspecifika segment, där mode och sport är särskilt viktiga. Bland direkta konkurrenter återfinns A-TEX, ITL Group och Finotex.
Nilörngruppens position som helhetsleverantör – från design till logistik – gör bolaget mindre priskänsligt och mer integrerat i kundernas värdekedjor. Detta skapar långsiktiga relationer och hög kundretention.
Kundbeteende och efterfrågan
Varumärkesägare inom mode, sport och heminredning använder etiketter och förpackningar som en förlängning av varumärkesidentitet. Kundkraven inkluderar ofta hållbarhet, transparens, differentiering och snabbhet i leveranser.
Bolag som H&M, Inditex och Patagonia har publikt ställt om förpackningsstrategier mot 100 % återvinningsbara eller biologiskt nedbrytbara material, något som påverkar hela leverantörskedjan.
Nilörn svarar på detta genom att erbjuda FSC-certifierade material, återvunnet polyester, biologiskt nedbrytbara alternativ samt spårbarhetstjänster. Tillsammans med snabb och tillförlitlig logistik är detta något som värderas högt av globala varumärken.
Investeringsidé
Nilörngruppen är ett kvalitetsbolag med hög ”earnings quality” och en lojal kundbas som gynnas av höga byteskostnader för kunder. Bolaget har vuxit omsättningen med en CAGR om 6 % under de senaste 10 åren, att jämföra med marknadstillväxten om cirka 4 %. Under tidsperioden har rörelsemarginalen pendlat mellan 7 – 15 % och i genomsnitt varit 10 % med obetydande avvikelser. Bolaget har haft en avkastning på sysselsatt kapital om 25 – 30 % uthålligt över tid med hög stabilitet. Kassaflödeskonversionen av rörelseresultatet har historiskt uppgått till nära 90 %, vilket vittnar om fördelaktiga betalningsvillkor. Den stabila finansiella historiken beror i hög grad på en hög intjäningskvalitet; Nilörn har över 1 000 kunder som framförallt återfinns inom premiumsegment, vilket bidrar till kunddiversifiering och högre marginaler. Majoriteten av intäkterna är i praktiken återkommande, till följd av att kunderna behöver etiketter och förpackningar kontinuerligt och för nya kollektioner och lanseringar. Vidare är kundbasen mycket lojal, främst drivet av höga byteskostnader på grund av att Nilörn tydligt är integrerade i kundens produktionsflöde, samt höga kvalitetskrav och certifieringar och långa avtal. Ledningen menar att många av bolagets kunder har varit lojala i över trettio år och att det vanligtvis tar cirka 1 år att erövra en ny kund. Därför är det osannolikt att kunder byter leverantörer givet att Nilörn inte missköter sig.
Nilörngruppens tillväxtmöjligheter är underskattade av marknaden och drivs av nya lagkrav, konjunkturell återgång och konsolidering i branschen. Marknaden har historiskt växt med cirka 4 – 5 % per år, medan Nilörn har vunnit marknadsandelar och vuxit med cirka 6 – 7 % årligen. Framgent är en konjunkturell återhämtning en tillväxtoption, när lägre räntor bidrar till förstärk köpkraft hos konsumenter och följaktligen att varumärkesägare bygger lager. Marknaden förväntas växa med cirka 4 % årligen fram till år 2030. Utöver marknadstillväxten finns det strukturella faktorer som förväntas driva tillväxt specifikt för Nilörn. Framförallt ökar EU:s lagkrav på digitala produktpass för varumärkesägare, främst genom EU:s förordning ESPR. År 2027 skall alla textilprodukter som säljs inom EU innehålla ett digitalt produktpass, och år 2030 krävs ett avancerat digitalt produktpass med mer omfattande information om produktens livscykel. Enligt Nilörns ledning skapar detta betydande huvudbry för varumärkesägare – om inte kraven tillfredställs leder det potentiellt till böter, försäljningsförbud och varumärkesrisker. Nilörngruppen har redan utvecklat en produkt, Nilörn Connect, som är en digital plattform som kopplar varje etikett eller förpackning till ett unikt digitalt ID via ett RFID-chip, genom vilken konsumenter och myndigheter erhåller detaljerad information om produkten. Detta är sannolikt en faktor som kommer att driva konsolidering i branschen, när mindre aktörer förlorar konkurrenskraft till följd av ökad compliance och hållbarhetskrav. Att Nilörn har växt snabbare än marknaden vittnar om att konsolideringen redan har påbörjats. Redaktionen estimerar, med bakgrund i detta resonemang, att Nilörngruppen kommer att växa top-line med en genomsnittlig årlig tillväxttakt om 7 % till år 2027E, motsvarande en omsättning om 1,1 mdMSEK år 2027E.
Vidare överskattar marknaden risken för överkapacitet i samband med att bolaget utökar med en produktionsanläggning i Bangladesh. Det är ett historiskt välkänt mönster att företag inom växande branscher överskattar efterfrågan och investerar i överkapacitet, vilket successivt påverkar avkastningen på investerat kapital negativt. Ett modernt exempel, som nu används som en referens av kritiker gentemot Nilörns satsning är Cloetta. Redaktionen anser emellertid att det finns skäl att tro att risken överskattas i Nilörngruppens fall. Textilproduktion är förhållandevis simpel och kräver maskiner i form av vävstolar och tryckerier, vilka enligt ledningsgruppen successivt kommer att installeras i fabriken, i takt med att efterfrågan ökar. Investeringens storlek är cirka 120 MSEK, varav 60 MSEK är avsedda för maskininköp. Detta innebär att själva investeringen i fabriken uteslutande är 60 MSEK, att jämställa med bolagets omsättning om nära 1 mdSEK. Vidare är ledningsgruppen kända för kostnadsdisciplin och lönsamhetsfokus, vilket framförallt avspeglas i deras finansiella historik med en hög stabilitet i rörelsemarginalen kring lönsamhetsmålet om 10 %. I en presentation anordnad av ABGSC kommunicerar dessutom VD:n att han inte har någon oro alls för överkapacitet. VD:n sitter naturligtvis inte på facit, men det har trots det ett positivt signalvärde i sammanhanget.
Triggers
Värdering
Redaktionen estimerar att Nilörn kommer att växa med en genomsnittlig årlig tillväxttakt om 7 % under kommande tre år, vilket motsvarar en omsättning om cirka 1,1 mdSEK år 2027E. Tillväxtdrivare är konjunkturell återhämtning och marknadstillväxt, samt strukturell tillväxt drivet av nya lagkrav och konsolidering i branschen. I takt med återgång till tillväxt förväntas rörelsemarginalen återhämta sig till 10,8 % år 2027E, vilket innebär ett EBIT-resultat om 125 MSEK år 2027E. Detta är i linje med det historiska genomsnittet och bolagets interna finansiella målsättning om en rörelsemarginal överstigande 10 %.
Peers, såsom Huhtamäki, Elopak, Billerud och Elanders, handlas i genomsnitt till 12x rörelseresultatet på skuld- och kassafri basis. Nilörn har historiskt handlats till cirka 10x EBIT, och under tillfällen nära 14x. Peer-gruppen har en genomsnittlig rörelsemarginal om 7 % att jämställa med Nilörngruppens om nära 10 %, och samtliga har vuxit top-line långsammare än Nilörngruppen. Redaktionen anser att värderingsrabatten relativt peer-gruppen är omotiverad och tycker att en EV/EBIT multipel om 12x är rimlig. Appliceras multipeln om 12x på 2027E EBIT om 125 MSEK impliceras ett enterprise value om 1,5 mdSEK. Justerat för nettoskulden – efter att den befintliga nettokassan om 100 MSEK kommer att disponeras till fabriksbygget i Bangladesh – om cirka 50 MSEK, motiveras ett equity value om 1 450 MSEK. Detta motsvarar ett värde per aktie om 127 SEK, en potentiell uppsida om 95 % och en IRR (årlig genomsnittlig avkastning) om 25 %.
