Storytel: Lönsam tillväxt till låg värdering

av Redaktionen | 4 veckor ago | ANALYS, Aktieanalys

Om bolaget

Storytel Group AB är ett svenskt bolag verksamt inom ljudboksstreaming och bokförlagsverksamhet. Bolaget grundades år 2005 av Jonas Tellander och Jon Hauksson under namnet Bokilur och lanserade samma år Nordens första abonnemangsbaserade tjänst för ljudböcker. Sedan dess har bolaget vuxit till att bli marknadsledande i Norden med en uppskattad marknadsandel på 50 %. Idag har Storytel omkring 530 anställda och är verksamt i över 25 länder. Koncernen är uppdelad i två huvudsakliga affärssegment: Streaming och Förlagsverksamhet (Publishing). Streaming står för cirka 75 % av intäkterna och utgörs av abonnemangsintäkter från ljudboksplattformen Storytel, som per år 2024 hade 2,5 miljoner betalande användare. Resterande 25 % av intäkterna kommer från förlagsverksamheten, vilken inkluderar utgivning av tryckta böcker, e-böcker och ljudböcker.

Bolagets affärsmodell bygger på vertikal integration och ett starkt ägande av innehåll. Genom att kombinera förlagsverksamhet med en egen streamingplattform skapar Storytel synergier som förbättrar lönsamheten. Streamingplattformen erbjuder en katalog med över 1,6 miljoner titlar där intäktsmodellen baseras på månatliga abonnemang, med prisspann mellan 99 och 229 SEK. Genom att erbjuda flera prisnivåer och abonnemangsformer anpassade efter olika kundsegment kan bolaget optimera både räckvidd och intäkt per användare (ARPU). Denna flexibilitet möjliggör även högt kundvärde (LTV) och låg churn, särskilt bland så kallade ”power users” – personer som konsumerar mycket ljudinnehåll och står för en oproportionerligt stor del av lyssningstiden.

Förlagsverksamheten fungerar samtidigt som en innehållsmotor för streamingtjänsten. Bolagets interna produktion står endast för 11 % av katalogen men genererade hela 27 % av intäkterna från ljudboksstreaming under år 2023. Detta visar tydligt på det mervärde som egenproducerat innehåll skapar, inte minst genom lägre royaltykostnader och starkare kontroll över innehållsstrategin.

Storytel har sedan år 2013 växt omsättningen med en årlig genomsnittlig tillväxttakt om nära 30 % och omsätter idag cirka 3,9 mdSEK. På rullande tolv månader uppvisar bolaget ett rörelseresultat om 325 MSEK, motsvarande en EBIT-marginal på 8,4 %, efter att ha vänt till vinst under år 2024. Med en företagsvärdering om 7,57 mdSEK på skuld- och kassafri basis innebär detta att Storytel handlas till en EV/EBIT-multipel om 23x på rullande tolv månader.

Marknadsöversikt

Marknaden för ljudböcker har genomgått en strukturell transformation under de senaste åren. I Sverige stod ljudböcker för 33 % av den totala bokmarknadens omsättning år 2024, att jämföra med 20 % år 2019. Denna trend syns även internationellt och drivs av faktorer såsom ökad tillgång till innehåll, förbättrad berättarteknik, AI-driven personalisering och förändrade konsumtionsmönster. Konsumenter efterfrågar i allt högre grad flexibla och mobila alternativ till traditionell läsning, vilket gynnar ljudboksformatet. Samtidigt kännetecknas marknaden av hög kundlojalitet: abonnenter tenderar att använda endast en ljudbokstjänst, till skillnad från exempelvis videostreaming där flera tjänster kombineras. Detta bidrar till en lägre churn-nivå och långvariga kundrelationer.

Det nordiska konkurrenslandskapet är relativt skyddat. Nya aktörer måste investera i licenser för minst 1 500 regionala titlar samt utveckla egna produktionskapaciteter för att kunna konkurrera på allvar. Storytel har här ett betydande försteg genom ett innehavsbaserat förlagsnätverk, vilket ger exklusivitet och dessutom innebär att konkurrenter som BookBeat och Nextory ibland tvingas licensiera innehåll från Storytel. Denna starka marknadsposition, kombinerad med strategiska innehav, skapar betydande inträdesbarriärer och möjliggör fortsatt tillväxt både inom och utanför Norden.

Investeringsidé

Vertikal integration möjliggör strukturell marginalexpansion – marknaden underskattar effekten. Storytel har under flera år byggt upp en vertikalt integrerad affärsmodell där förlagsverksamheten fungerar som motor för streamingsegmentet. Genom en strategiskt driven ökning av andelen egenproducerat ljudboksinnehåll skapas betydande kostnadsfördelar. I nuläget utgör egenproducerat innehåll 30 % av streamingintäkterna, en siffra som väntas stiga till 39 % till år 2027E. Den genomsnittliga royaltykostnaden för licensierat externt innehåll uppgår till cirka 35 % av intäkterna, medan motsvarande siffra för eget innehåll är endast 7 %.

Denna förändring i intäktsmix ger utrymme för bruttomarginalen att expandera från 51,4 % år 2024A till 55,1 % år 2027E. Detta får en direkt effekt på lönsamheten, med en förväntad ökning av EBIT-marginalen från 6,5 % till cirka 13 % under samma period. Marknaden tenderar dock att undervärdera denna typ av marginalexpansion, vilket delvis kan förklaras av begränsad extern transparens kring innehållskostnader och segmentuppdelning. Historiken visar dock på tydlig skalbarhet – bruttomarginalen steg med 5 procentenheter från år 2023A till år 2024A till följd av ökad intern produktion.

Storytel förväntas även framgent genomföra förvärv av lokala förlag som ett verktyg för att ytterligare förstärka kontroll över rättigheter och förbättra unit economics i nya geografier. Denna strategi genererar inte bara kostnadssynergier, utan skapar även differentiering i en marknad där tillgång till exklusivt och relevant innehåll är avgörande.

Datadriven affärsmodell och starka konkurrensfördelar driver förbättrad kundekonomi och långsiktig retention. Med 2,5 miljoner betalande abonnenter har Storytel byggt upp en omfattande databas över användarbeteenden. Denna data ligger till grund för avancerad personalisering av både rekommendationer och innehållsproduktion, vilket minskar churn och förbättrar LTV. Bolaget förväntas minska churn från 5 – 6 % i dagsläget till 4,4 % till år 2030E, samtidigt som LTV/CAC förbättras expandera från 2,2x år 2024A till 2,4x år 2027E.

En viktig signal om bolagets differentieringsförmåga är att internproducerade titlar, trots att de endast utgjorde 11 % av katalogen år 2023, genererade hela 27 % av streamingintäkterna. Detta tyder på att Storytel lyckas identifiera och producera innehåll med hög konsumtionsgrad, vilket bidrar till stark retention och ökad ARPU. I Norden väntas ARPU öka från 156 SEK (år 2024A) till 170 SEK (år 2027E), främst till följd av ”tier migration”, där kunder aktivt rör sig mot premiumabonnemang.

Storytels förmåga att kapitalisera på användardata för innehållsstyrning och produktdifferentiering skapar konkurrensfördelar som är svåra att replikera. I en bransch med hög abonnentlojalitet – i genomsnitt använder ljudbokslyssnare endast en plattform, vilket avspeglas i en förhållandevis låg churn-rate om 5 –6 % – är denna datapositionering av betydande strategiskt värde.

Global marknadsexpansion ger skalbar tillväxt till attraktiva unit economics. Storytel har hittills haft tyngdpunkten i Norden, där bolaget genererar cirka 61 % av intäkterna. Den långsiktiga tillväxtdrivaren finns i de internationella marknaderna, där ljudbokssegmentet fortfarande är kraftigt underpenetrerat. Den globala marknaden för ljudböcker väntas växa från 8,7 miljarder USD år 2024 till 35,7 miljarder USD år 2030E, motsvarande en CAGR på 26,2 %. I många av de marknader Storytel verkar i utanför Norden är penetrationen fortfarande så låg som 0,5 – 1 %, vilket skapar strukturell tillväxt.

Det som gör Storytels expansion särskilt intressant är bolagets attraktiva unit economics utanför Norden. Medan återbetalningstiden per kund i Norden estimeras till 25,9 månader, är motsvarande siffra i Non-Nordics 7,5 månader. Det möjliggör effektiv kundanskaffning och god skalbarhet, särskilt då bolaget använder en modell baserad på förvärv av lokala förlag för att säkra relevant innehåll – vilket är centralt då cirka 85 % av ljudbokslyssning globalt är lokal.

Tillväxten i Non-Nordics väntas ske med en abonnent-CAGR på 10,2 %, till ett ARPU på cirka 94 SEK. Storytel har identifierat 6 – 8 geografier med förutsättningar för både ledarskap och lönsamhet, vilket innebär att expansionen är selektiv snarare än volymdriven. Det reflekteras även i estimaten: topline väntas växa med 10 % CAGR till år 2027E, i linje med marknaden men med ett tydligt fokus på lönsamhet före snabbast möjliga skala.

Trigger

Värdering

Redaktionen bedömer att Storytel kommer att växa omsättningen med en genomsnittlig årlig tillväxttakt om 10 % under perioden år 2024 – 2027E, vilket motsvarar en försäljning om cirka 5 mdSEK år 2027E. Tillväxten drivs av fortsatt strukturell efterfrågan på ljudboksformatet globalt, kombinerat med bolagets selektiva expansion i 6 – 8 lönsamma marknader utanför Norden samt förbättrat ARPU i existerande kundbas. Till följd av skalfördelar och en högre andel egenproducerat innehåll förväntas rörelsemarginalen stärkas successivt och uppgå till 14 % år 2027E, vilket motsvarar ett EBIT-resultat om 708 MSEK. Bolaget har en intern målsättning om att EBITDA-marginalen på medellång sikt ska överstiga 20 %, vilket estimaten är i linje med vid beaktande till avskrivningskostnader.

Det är problematiskt att identifiera en precis peer-grupp. Bolag med liknande affärsmodeller – det vill säga digitala medie- och prenumerationsbaserade plattformar med hög skalbarhet och återkommande intäkter – såsom Spotify, Netflix, Sleep Cycle, Viaplay och Acast, handlas i genomsnitt till 20x EBIT på skuld- och kassafri basis. Spotify och Netflix handlas emellertid betydligt högre än övriga bolag, nära 30x EBIT, värderingsskillnaden är motiverad sett till bolagens storlek, varumärken och konkurrensfördelar. Redaktionen anser att 15 – 20x EBIT är en rimlig multipel för Storytel, men för att vara konservativa antas en målmultipel om 17,5x. Detta ger, på år 2027E EBIT om 708 MSEK, ett motiverat enterprise value om ca 12,4 mdSEK. Justerat för nettoskulden om 116 MSEK impliceras ett equity value om ca 12,3 mdSEK, motsvarande ett värde per aktie om 159 kr. Detta innebär en potentiell uppsida om 65 % och en IRR (genomsnittlig årlig avkastning) om 18,3 %.

.